铁路行业的优势

1825年9月27日，英国工程师乔治·斯蒂芬森参与设计并建设的世界上第一条铁路——英国‌斯托克顿至达林顿铁路线通车。这条铁路的通车标志着铁路运输的正式开始，引发了运输生产力的划时代改革。巧合的是，人们当时建设这条铁路的目的就是为了运煤。

两百年后的今天，我们仍然在使用铁路运煤。今天我们要分析的公司，就是以铁路运输煤炭为主业的大秦铁路。

从历史发展的顺序看，货物运输方式最早为水运，之后是铁路运输，然后是公路运输、航空运输和管道运输。如下图所示，从运输成本看，最经济的运输方式是水运，然后是管道，之后依次为铁路、公路、民航。因为管道大部分用于运输天然气、石油等特殊货物，所以主流运输方式中具有成本优势的运输方式就是水运和铁路运输。下图是2017年的数据，目前，国内各个运输方式的运货量均接近翻倍，但整体比例保持一致，公路仍然是第一大运输方式。

基于悠久的历史和低廉的成本，铁路运输在未来的很长时间内都将继续存在并发挥作用，特别是对于大宗货物，铁路仍然会是最经济的运输方式。

大秦铁路

大秦铁路是中国第一家以铁路网核心主干线为公司主体的股份公司，如下图所示，公司管辖京包、北同蒲、大秦三条铁路干线，口泉、云冈、宁岢、平朔四条支线，衔接神朔、大准、宁静、蓟港四条地方铁路，区跨山西、河北、北京、天津两省两市。公司管内大秦铁路是中国第一条单元电气化重载运煤专线，是山西、陕西、内蒙古西部煤炭外运的主通道，主要用户包括中西部各大煤企、全国四大电网、五大发电集团、十大钢铁公司和数以万计的工矿企业。

通俗讲，大秦铁路就是把山西等地的煤，通过大秦铁路线运到沿途各个缺煤省份，以支持东部各省发电、取暖等用煤需求。

大秦铁路的第一大股东是太原铁路局，实际控制人为国铁集团，归国务院直属管理。除了大秦铁路，国铁集团旗下还拥有另外7家上市公司，分别为：广深铁路、铁龙物流、京沪高铁、铁科轨道、金鹰重工、中铁特货、哈铁科技等。其中，大秦铁路、京沪高铁、广深铁路等被一致认为是国铁集团的优质资产。

大秦铁路确实是优质资产。如下图所示，自上市以来大秦铁路的业绩和股价均有上涨。其中，稀释每股收益年化增速为3.32%，股价（刨掉07年的炒作）年化涨幅为4.49%。虽然不高，但重在稳定。

上市十七年来，大秦铁路经营产生的净现金流为2475亿，投资活动支出的净现金流为1271亿，两者相减得出公司创造的自由现金流为1204亿。在我考察的公司中，大部分公司都是负自由现金流，大秦铁路能实现如此多的正现金流，非常难得。大秦铁路上市之后，股权融资了315亿，债权融资了364亿，总融资金额679亿。虽然融资不少，但确确实实带来了现金。大秦铁路上市后分红了1084亿，每年分红率稳定在50%以上，给长期投资者带来了丰厚回报。

核心竞争力

大秦铁路与京沪铁路一样，核心竞争力就是独占优质的铁路线路资源。之前我在分析京沪高铁时曾说，如果国内的高铁只有一条能赚钱，能肯定是京沪高铁。大秦铁路也一样。山西的煤炭资料还可以开采一百多年，而国内能源又以煤炭为主，把煤炭从山西运往各地必不可少。在国铁的管理下，同样的线路只有大秦铁路，不会再新开第二条。所以，独占的线路资源和垄断经营，构建起大秦铁路稳固的护城河。

基于这一竞争优势，在几次上调运价后，大秦铁路的营业收入、净利润等业绩指标稳步增长。

隐患

虽然大秦铁路业绩稳健，长期竞争优势明显，但近几年，公司似乎出现了一些隐患。公司虽然业绩在增长，但是盈利能力在下滑，特别是毛利率，在不断下台阶。主要原因如下：

1.收购垃圾资产。之前我在京沪铁路中曾提到，铁路统一归国铁集团管理，虽然京沪高铁属于优质资产，但国铁集团有可能会基于经营的需要把其他不盈利的资产高价转入上市公司。大秦铁路也是，上市后陆续收购了太原铁路局的资产，而这些资产的盈利能力显然不如大秦线，最终拉低了公司的整体盈利能力。上市公司再厉害，也不敢违背控股股东的决定，所以上市公司没有独立性，实际管理权限在上级。

2.煤炭需求减弱。一方面，进口煤虽然占比不高，但数量逐年增加，2023年来到历史高点，这相应减少了西煤东运的需求；另一方面，经济转型和碳中和目标下新能源发展迅猛，导致煤炭需求下滑。

3.其他运输方式的竞争。近年来快速物流行业发展迅猛，不少企业低价抢占市场，这一定程度上给铁路运输行业提价造成压力。当然，运煤业务长期看只能用铁路或水运，其他方式暂时无法替代。

我本人认为，第2条和第3条原因并不影响大秦铁路的长期竞争力，反而是第1条，让我对投资大秦铁路心生犹豫。

以上就是关于大秦铁路的核心竞争能力分析，下一篇我们研究一下它的成长空间。